“供給側改革”已在路上
今年以來，受我國外貿形勢嚴峻、房地産調整以及基建投資增長乏力影響，物價持續較弱，工業生産繼續回落，經濟下行壓力明顯。雖然寬松政策仍然繼續，但因實體經濟投資意願有限，過去幾個月持續加碼的寬松政策并未帶動經濟出現企穩。在此背景下，國家高層近期多次在不同場合下提出了“供給側改革”，高層的頻繁表态顯示出官方的經濟體制改革的思路已經從重需求管理轉向了供給管理，特别是從當前需求端所暴露出來的問題也暗示着進行“供給側改革”的必要性和緊迫性。預期，随着國家政策重心由“需求側”轉向“供給側”後，供給體系的改革将成爲未來一段時期經濟發展的重點。
供給側改革：從“三架馬車”走向“四大要素”
“供給側改革”橫空出世，近一月以來，政府高層在講話中多次提及，其已成爲近期中國經濟領域最火熱的詞彙。業内人士指出，“供給側改革”的提法，顯示出政府高層的經濟判斷和治理思路出現調整，出口、投資、消費“三駕馬車”的提法正逐漸從官方話語體系中淡化。十三五期間，“供給側改革”有望成爲未來很長一段時期的重點。
從“三架馬車”走向“四大要素”
2007年以來，我國經濟增速逐年下滑，但需求刺激效果甚微。今年11月初，民生證券管清友和朱振鑫在一篇流傳甚廣的文章《應對當前經濟形勢的八條對策》中，明确提出解決當下經濟的問題，要“平衡需求側擴張與供給側改革之間的關系”。此後，從民間到官方，“供給側改革”出現的頻率迅速增加，甚至成爲最高經濟決策機構的新思路。
我們知道,“供給側”與“需求側”是相對應的。需求側有投資、消費、出口“三駕馬車”，“三駕馬車”決定短期經濟增長率。而供給側則有勞動力、土地、資本、創新“四大要素”，“四大要素”在充分配置條件下所實現的增長率即中長期潛在經濟增長率。結構性改革旨在調整經濟結構，使要素實現最優配置，提升經濟增長的質量和數量。從附圖可以看出，供給側管理強調通過提高生産能力來促進經濟增長，而需求側管理則強調可以通過提高社會需求來促進經濟增長，兩者對于如何拉動經濟增長有着截然不同的理念。
需求側管理認爲需求不足導緻産出下降，所以拉動經濟增長需要“刺激政策”（貨币和财政政策）來提高總需求，使實際産出達到潛在産出。供給側管理則認爲市場可以自動調節使實際産出回歸潛在産出，所以根本不需要所謂的“刺激政策”來調節總需求，拉動經濟增長需要提高生産能力即提高潛在産出水平，其核心在于提高全要素生産率。政策手段上，包括簡政放權、放松管制、金融改革、國企改革、土地改革、提高創新能力等，從供給側管理角度看，本質上都屬于提高全要素生産率的方式。
由于供給側管理和需求側管理在各國的經濟政策應用中通常都是交織在一起的，從海外的曆史經驗看，能夠較爲明确地被貼上“供給側管理”标簽的主要是美國裏根政府時期和英國撒切爾夫人時期的經濟政策。這兩個時期經濟政策的大背景都是上世紀70年代中後期提高需求的“刺激政策”，使得兩國出現了明顯的“滞漲”現象，凱恩斯主義對此無能爲力，而正是“裏根經濟學”和“撒切爾主義”分别采用減稅和國企改革等措施，幫助兩國經濟走出了衰退的泥淖。
如今，在我國經濟出現明顯下滑的大背景下，中央高層提出了“供給側改革”，就是要注重經濟結構的優化，避免潛在增速的大幅下滑。就中國當前經濟狀況而言，供給側改革首先強調了從供給側入手，解決國人生活和收入水平提高之後對中高端産品和高品質服務的迫切需求與現有的中國傳統制造業中低端産品不相匹配的矛盾。換言之，就是中國消費的升級換代需求與中國制造未能與時俱進的不相匹配。在互聯網思維已經深入民心的今天，如何借助互聯網平台，将老百姓需求與生産廠商的柔性生産能力一一對應起來，也就是某些媒體所說的“新計劃經濟”，是“供給側改革”成敗的關鍵。
“供給側改革”帶來新機遇
本次中央财經領導小組會議明确提出，要着力加強供給側結構性改革，這意味着未來的經濟政策将把主要精力放在通過改革提高全要素生産率，而需求側的刺激政策可能更多隻是托底性質的而非未來政策的重心所在。
對于從事制造業的上市公司而言，“供給側改革”對其傳統的産供銷模式提出了新的挑戰，産品銷售平台的互聯網化，原材料采購的比價平台，客戶網絡下單的瞬間響應，24小時不間斷售後服務平台，諸如此類的種種創新，令上市公司應接不暇。當然，最爲要緊的是産品的研發創新，利用互聯網征集全球潛在客戶對新産品開發的想象性描述，在新産品開發初期便将研發與市場需求相匹配，将成爲制造業上市公司應對“供給側改革”的制勝法寶。
對于從事服務業的上市公司而言，“供給側改革”可謂是爲服務業大發展提供了嶄新空間。盡管國内服務業總産值已經占到國内經濟産值的半壁江山，但與國際先進水平相比差距甚大。無論是文化影視産業，還是體育産業、養老産業、休閑旅遊産業，與國際水平的差距就是我們改革的方向所指。下一個五年，中國經濟的穩增長，更大的希望寄托在了服務業全面趕超國際水平，上市公司在這方面，絕對是大有用武之地。
從近年來A股市場發展演繹路徑看，主流資金喜歡從政策導向中尋找潛力股，而目前“供給側改革”已迅速成爲主流資金關注的焦點，有可能成爲新的選股邏輯。随着供給側結構改革思路的明朗化，我國傳統制造業産業周期預期有望積極改善。而這無疑有利于傳統産業優質企業産能使用率提升，進而緩解傳統産業周期對相關上市公司在二級市場估值坐标的束縛。可以預計，“十三五”期間，中央很可能會出台重磅措施解決“産能過剩”的問題，而涉及民生領域的紡織等行業有望成爲重點。
供給側如何管理？
既然供給側改革帶來新機遇，那麽又該如何進行供給側管理呢？綜合各機構的觀點，可以看到，供給側管理的手段主要包括以下三點：
第一，改革提高效率（核心問題）。通過改革促進要素生産率的提升，包括簡政放權、放松管制、金融改革、國企改革、土地改革、提高創新能力等等，本質上都屬于這類。
作爲長期的投資主題，國企改革概念股反複走強，國企改革頂層文件爲未來很長一段時間國企改革概念股的炒作提供了動力，由于各地将陸續進入國企改革細則公布階段，或将帶來旗下國有上市企業的投資機會。業内普遍表示，國企改革涉及的國有資本和運營公司企業活力将得到進一步增強，不僅自身的業績和估值有望得到雙升，也爲整個A股市場注入新鮮血液。
第二，調結構。調整産品價格和要素價格在不同部門間的相對價格，引導資本和勞動在不同部門間的重新配置。本質上說，調結構不屬于經濟增長問題，但從政策手段上看這也屬于供給側管理的一種方式。
經濟金融專家餘豐慧分析：“電信、互聯網等新興服務業持續活躍。“雙十一”催生郵政快遞業活動明顯上升，網絡消費仍保持較快發展趨勢，成爲引領消費增長的亮點。臨近年底，節日消費預期将繼續拉動居民消費熱情，以消費爲主導的服務行業具有繼續拉升的基礎。特别是消費在嚴格執行八項規定、公款消費大大壓縮情況下出現持續增長，着實不容易。這些經濟增長的新亮點将會随着供給側改革的推進而強化”。
服務業是未來中國經濟和社會的雙重穩定器，淘汰落後産能意味着制造業部門就業承壓，而服務業則可吸納就業，因而創造條件、促成勞動力的跨部門流動，也将是未來勞動力要素改革的重要方向。根據統計局數據測算，第三産業每增長1個百分點能創造約100萬個就業崗位，比工業多50萬左右。
第三，改善人口結構和勞動力質量。勞動人口占比上升可以提高人均産出，人力資本提高勞動力的生産能力。“十三五”規劃建議提出，全面實施一對夫婦可生育兩個孩子政策，這将成爲未來勞動力要素改革的基礎，在進一步釋放生育潛力的同時，減緩人口老齡化壓力，增加勞動力供給，補充人口紅利。
“供給側改革”發力 四主線逐步推進
2007年以來，中國經濟增速逐年下滑。從需求側看，外需中，全球出口增速2010年見頂回落，過去3年持續零增長，中國較難獨善其身，而低成本優勢不再，令低端制造業向東南亞轉移不可避免。内需中，2011年人口結構出現拐點，2012年人口撫養比見底回升，2013年地産銷量增速持續下行，工業化步入後期，投資增速持續下行。雖然2015年以來，央行5次降息降準、發改委新批基建項目規模超過2萬億，但投資依然萎靡。消費領域中則呈現出較爲明顯的供需錯配現象：國内消費增速拾級而下，但中國居民在海外瘋狂掃貨；國内航空客運增速緩慢下行，但跨境出遊卻持續高增長。這些現象出現意味着，當前中國經濟面臨的問題并不在短期需求，而在中長期供給。
分析認爲，化解産能過剩、降低企業成本、消化地産庫存和防範金融風險是“供給側改革”最爲關鍵的4個“殲滅戰”，而“供給側改革”也将分别在勞動力、資本、創新、政府這4條主線上逐一推進。
優化勞動力配置
中國過去的主要增長動力來自于充足的勞動力。但2011年中國人口結構出現拐點，2012年開始15~64歲勞動年齡人口的總數和占比都出現了下降。同時，人口老齡化現象愈發明顯，截至2014年底，60歲以上老年人口已達2.12億，占總人口的15.5%。“十三五”規劃建議提出，将全面實施一對夫婦可生育兩個孩子政策，而這種做法的目的正是爲了增加勞動力供給和補充人口紅利。随着未來全面開放二胎得以實施，新生兒很可能會有爆發式增長，預計未來每年将有可能新增新生兒100~200萬人，2018年新生兒有望超2000萬人。生育率提高，在短期内将會直接刺激母嬰醫療、兒童用藥、奶粉、母嬰生活用品、玩具、嬰幼兒教育、兒童服飾、MPV 汽車等消費需求，這有利相關上市公司長遠發展。
在人口老齡化的巨大壓力下，配合中央提出“供給側改革”的背景，養老服務業有望迎來春風。國務院11月22日、23日連發兩文，明确提出，今後一段時期将重點發展包括養老服務在内的生活性服務業。據全國老齡委數據，到2050年前後，中國老年人市場的年服務需求将達到5萬億元。申萬宏源指出，到2050年，中國老年人口将達4億多，然後長期保持在4億左右。業内人士普遍表示，2010年~2030年将是養老産業的“黃金二十年”。産業的蓬勃發展勢必引發A股市場的熱潮。
在機構看來，圍繞養老産業，醫療、服務、休閑等行業都将迎來投資機遇。其中，人口的快速老齡化催生的“醫療服務”需求與日俱增，使之有望成爲市場“剛需”，而老人消費水平的提升将推動養老休閑的發展。中泰證券建議關注兩條主線，即布局精品化養老地産類公司及布局互聯網O2O“智慧養老”類公司。在A股公司中，魚躍醫療專業從事康複護理系列和醫用供氧系列醫療器械産品；世聯行介入養老機構和社區養老的經營管理事務；鳳凰股份去年正式宣布進軍養老産業。此外，還有涉及養老休閑服務的南京新百、金陵飯店、雙箭股份等。
除增加勞動力供給、促進勞動力跨地區和跨部門流轉外，提高勞動力素質也是勞動力要素改革的重要内容。“十三五”規劃建議明确提出，要在現行标準下農村貧困人口實現脫貧、貧困縣全部摘帽、解決區域性整體貧困。
從扶貧角度出發，A股市場中有三條主線值得關注，主線一：西藏全境73個區縣都是扶貧重點縣，全國惟一，是扶貧工作的重中之重，關注西藏旅遊、奇正藏藥和西藏天路；主線二：産業扶貧重點關注大農業闆塊，特别是扶貧工作重點省份的農業相關公司，如衆興菌業、亞盛集團、敦煌種業和福成五豐等；主線三：明星扶貧項目是扶貧工作的重要亮點。光伏扶貧（補貼較高）、電商扶貧（國家已經出台政策支持農村電商發展，農村電商是電商行業的藍海）、雨露計劃（預計有1000萬勞動力通過培訓再就業實現脫貧）和基準扶貧（重點是電子政務平台和大數據平台）等是扶貧工作的明星扶貧項目，契合經濟轉型背景，也有望受到市場關注，可關注梅泰諾、天原集團、隆基股份等相關扶貧概念股。
優化土地和資本配置
中共中央、國務院近日印發了《關于進一步推進農墾改革發展的意見》。《意見》指出，推進農墾改革發展，要以推進墾區集團化、農場企業化改革爲主線，依靠創新驅動，加快轉變經濟發展方式，推進資源資産整合、産業優化升級，建設現代農業的大基地、大企業、大産業，全面增強内生動力、發展活力、整體實力，發揮現代農業建設的骨幹引領作用。
相關數據顯示，我國農墾系統國有及國有控股企業衆多。不過，由于經營普遍不理想，部分上市公司被批“管理水平、市場化機制仍處于農墾計劃經濟時代。”齊魯證券認爲，在過去的10年中，無論是北大荒還是新疆建設兵團旗下的上市公司，均未體現出資源型企業的經營優勢。其認爲，農墾國有企業市場化改革的突破是大勢所趨，未來農墾類上市公司在市場化進程中将通過經營效率提升将釋放出巨大的業績提升紅利，而其市場價值也将逐步向擁有的土地價值回歸。
國企改革疊加土地流轉的雙重“關鍵詞”，讓市場對農墾相關企業充滿想象，農墾概念股已由此進入爆發前夜。相關分析人士指出，農墾改革有利于提高農業生産效率；有利于提高土地利用效率；也将對資本市場上的相關個股産生遠期的影響。如果能用市場化機制來改善目前農墾系統計劃經濟體制，農墾企業擁有的資源潛力将會被進一步釋放。個股方面，建議關注兩類公司：(1)土地資源價值升值背景下，土地(包括林地)資源類上市公司受益：如北大荒、亞盛集團、海南橡膠等；(2)優秀的農資、農具生産及服務類公司，如輝隆股份、大北農、一拖股份等。
IPO注冊制改革提速
近期，中國股市乃至經濟領域最大的新聞是IPO注冊制改革将提速，市場傳言會在2016年3月落地。可以想像到，推進注冊制改革可能會面臨一些風險和問題，比如可能影響投資者對股市擴容的心理預期，一些企業可能出現高價發行，一些公司質量不高和欺詐發行的風險加大等。但IPO注冊制是十八屆三中全會“深化改革決定”裏确定的重要改革項目，早晚要推出。
市場人士認爲，新股發行審核制改注冊制是中國股市一項革命性的突破，此項規定直接利好券商，可關注受益最大的中信證券、海通證券，以及具有國企改革等概念的區域性券商,如國元證券、西南證券、興業證券等。當然，一旦注冊制成行，短期内A股上市公司家數有望迅速增加，除證券公司直接受益外，創投行業也将迎來一場新的盛宴，而這對園區、創投類企業及其影子股将會帶來積極影響，對于創投類标的的選擇，可關注：（1）資本規模較大，曆史業績較好，創投業務占比較高的創投概念股，如中江地産、魯信創投、海越股份等；（2）參股高新行業、稀缺性資産占比較高的公司，如中航資本；（3）上海本地的創投企業，如張江高科、市北高新、紫江企業等。
另外值得一提的是，股票發行注冊制将帶來真正的退市制度。中國股市從來隻進不出，就算是ST股也總是會帶來意想不到的驚喜。在非注冊制下，上市非常不容易，不僅上市公司會拼命保，地方政府也會保，所以最後就變成交易所、證監會跟地方政府在博弈，在這種情況下，吐故是很困難的，而如果不能吐故就是不斷地炒作，于是就有了殼資源。如今，一旦IPO實行注冊制以後，退市就會變得很容易，ST股的殼價值也将由此出現大幅下降。
“供給側改革”推動國企改革步伐加快
中國企業改革與發展研究會副會長李錦表示，“供給側改革”将加快國企改革，重要内容就是重組一批、清理一批和創新一批。下一步，在地方各級政府盤活資産的内生驅動和“供給側改革”的外部推動下，2016年地方國企“三個一批”的步伐會加大，混改、整體上市也将迎來大動作。
據了解，國家制定的國企改革頂層設計方案已經進入政策落地期，包括上海、廣東、山東、江西、河北等多省市都紛紛制定相關細化方案，并加速國企改革步伐。其中，在分類監管基礎上，繼續深化混合所有制改革、優化國資監管體系将成爲改革重點，薪酬改革和員工持股等試點也将擴大。
值得一提的是，國務院國資委副秘書長、國務院國資委全面深化改革領導小組辦公室主任彭華崗在日前舉行的深化國有企業改革論壇上透露，國企“十項改革”試點方案即将出台。對此，申萬宏源宏觀首席分析師李慧勇認爲，舊經濟的機會主要來自盤活和消化。改造舊經濟要靠國企改革盤活國資力量，通過國企改革打破部門壟斷。中央出台國企改革頂層設計方案後，地方政府紛紛出台細化方案，改革步伐将進一步加快，超額收益将再次輪動到地方國企改革子闆塊。由于地方國企資産證券化率總體不到30%，預計未來幾年可能有近10萬億元地方國企資産實現證券化，而這将帶來大量投資機會。從地區投資思路來看，上海、安徽、浙江、江西等地值得重點關注。
目前來看，國企改革投資邏輯也正從“預期驅動“轉爲”紅利驅動“。從市場層面看，6月15日股市暴跌以來，國改闆塊表現不及市場，原因就在于上半年頂層設計方案沒有出台。如今，随着“1+N”文件不斷出台，以及市場大幅調整，投資者變得理性，更加看重改革可能帶來的紅利，雖然這種紅利短期内無法兌現，減弱了市場的信心，但随着市場情緒好轉以及國企改革加快，市場風險偏好可能會再度提升，屆時國企改革投資邏輯可能會轉變爲“預期+紅利”共同驅動。
中信證券認爲，國企改革紅利分爲兩種，一種是通過混改、員工持股、股權激勵等制度層面的改革，改善公司的治理機制與激勵機制，提升企業效率，我們稱之爲“制度紅利”；一種是通過整體上市、兼并重組等方式，改變企業的業務範圍或業務規模，改善業績與估值，我們稱之爲“業務紅利”。制度紅利釋放所需時間較長但比較持久，而業務紅利則能夠在短期内實現企業基本面的變化，業績與估值的彈性較大，但不可持續。從投資角度，我們認爲整體上市、兼并重組等改革在中短期内更具彈性，可以重點關注；而混改與員工持股等帶來的“制度紅利”，則可以在長期内持續關注。因此在配置方向上，建議關注具有整體上市預期或兼并重組預期的個股，如佳電股份、東方電氣、招商輪船、外運發展、寶鋼股份、武鋼股份等。