2016的投資大局觀

導讀　研究中國的宏觀經濟，不能僅看那些經濟指标，還得看上層建築。經濟學裏面說，經濟基礎決定上層建築，這個理論在中國不能說的這麽絕對。在中國，政治面往往是先行的信号。

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　　文｜裘國根

　　來源｜資管網（ID:qhziguan998）

做投資，首先要有大局觀。我們看長江、黃河，整體看都是由西向東流的，但是在局部就看不清走向，比如在河套地區，可能會認爲黃河是自南往北流的。在亞馬遜叢林裏面，也是看不清真正的大河流向的。

很多自然現象跟社會現象是相通的，我們看社會問題，首先要有大局觀，加上艱苦細緻的努力，才有可能成爲赢家。萬物相通，看股票也是一樣的，要登高望遠，否則稍微波動一下，就找不到方向了。

有人将轉型期遭遇的困難作簡單的延伸，對中國經濟前景無比悲觀。也有人将其歸咎于資本市場制度層面的原因，将A股市場比喻爲“抽水機”。

我們認爲，從短期看，A股疲弱是我國資本市場制度缺陷和轉型期中國經濟遭遇的陣痛疊加的結果。從長期看，資本市場制度缺陷恐怕是主要原因。

發行制度是關鍵。審批制度主觀上希望維護市場發行秩序，但客觀上造成新股發行長期股指過高，形成供給端巨大堰塞湖，也給二級市場造成巨大心理壓力。

目前，市場不乏符合經濟轉型方向的上市公司，但因高估值而難以獲得資本青睐，最終形成“兩多兩難”的局面，即“中小企業多，融資難；民間資本多，投資難”。社會富餘資本，無法有效地起到護持企業創新和推動實體經濟轉型的作用。

經濟轉型和升級需要創新，但是創新主體應多元化，不能隻依賴“國家隊”，需要更多發揮市場機制。多層次資本市場，可以爲創新型企業提供融資支持，這是美國不斷湧現蘋果和谷歌等創新型企業的制度保障。

發行制度改革，強調“進中求穩”，首先是要“進”。從中長期看，需要嚴格公司上市IPO的審核，加快推進多層次資本市場建設，大力培育機構投資者，降低并購成本以吸引産業資本入市。

對于2016年中國資本市場，我們預期将發生三個重要變化：

第一，随着供給側改革提速，政府經濟政策重心從宏觀刺激需求轉向微觀優化供給。換言之，宏觀調控政策将讓位于微觀産業政策。因此，對于投資研究而言，自上而下的宏觀研究的重要性将降低，自下而上的行業和公司研究将更有價值。

第二，随着信用市場資産荒蔓延，部分保險機構已經逆勢大規模加大對優質上市公司的配置力度，A股曆史上尚屬首次。保險機構配置策略的變化代表長線資金投資取向的轉變，并有望在機構投資者中形成示範效應和鲶魚效應，造成優質權益資産稀缺性的進一步上升。

第三，随着注冊制推進，股市供求結構改變。但轉變不會一蹴而就，而是逐步地從量變到質變。投資者預期的變化将會提前影響市場估值體系，推動結構性牛市的展開。由此，優質權益資産的稀缺性價值，将在注冊制改革進程中得到逐步的重估。

我們判斷，2016年A股市場将呈現系統性均衡、結構性分化的特點。上市公司整體盈利難有驚喜，但無風險利率穩中趨降，風險偏好穩中修複，由此市場整體将相對平穩，系統性機會和風險均不顯著。與此同時，在改革創新雙提速的宏觀背景下，經濟結構調整加劇盈利分化，改革創新加速優勝劣汰，優質權益的稀缺性進一步上升。無論傳統行業或新興産業，那些銳意改革創新的優秀上市公司有望在2016年領跑市場，帶領A股走出結構性牛市。

有别于2014年以來無風險利率下行推動的A股價值重估，改革創新引領的價值創造和價值發現将是2016年A股市場結構性牛市的主線。

因此，我們将重點關注四類投資機會：

第一，具備正預期差、受益于改革紅利的優勢公司。國企改革釋放企業内在增長潛力，供給側改革優化企業外部經營環境，雖然我國經濟整體增速将有所放緩，但具備競争力護城河的優勢企業将迎來更加有利的發展機遇期。因此，受益于改革紅利且未被市場充分定價的優勢公司是我們未來投資的重點。

第二，新技術、新業态中具備超預期增長潛力的領先公司。代表中國經濟未來增長新動力的新技術、新業态将迎來黃金發展期，在國家大力鼓勵扶持下，創新型企業将迎來跨越式發展，真正具備核心技術和獨特商業模式的領先公司有望實現超預期成長，成爲A股市場中一道靓麗的風景線。

第三，引領中國經濟轉型升級的優質高端制造業企業。中國經濟可持續發展離不開制造業的轉型升級。在國家大力扶持科技創新、鼓勵産業升級的持續努力下，中國将湧現出一大批具備核心技術優勢和自主品牌的高端制造業企業，成爲全球競争中的佼佼者，這批企業将爲專業、理性和耐心的投資者帶來豐厚的長期投資回報。

第四，具備中長期可持續高分紅能力的龍頭企業。無風險利率下行提升高股息率權益資産的投資價值。部分行業龍頭企業，在保持豐厚穩定股息的同時，仍然具備未來業績和分紅持續增長的潛力，中長期投資價值顯著。這類具備顯性或隐性可持續高分紅能力的龍頭公司将是長線資金重點鎖定的稀缺投資标的。