“天星之音”——關注金融工作會議五處新表述 如何影響A股

作爲定調未來5年中國金融業發展的“風向标”，備受市場矚目的第五次全國金融工作會議14日至15日在京召開。我們先梳理出幾個最鮮明的特點：

　　一是規格高。本次會議的規格遠高于以往的全國金融工作會議，以往是總理主持，本次由習近平總書記主持，同時有五名政治局常委出席，規格空前，反映出政策層對本次會議的重視程度之高。

　　二是重點突出。本次會議重點内容可以歸納爲統一領導、四大原則、三項任務。其中，在統一領導方面，強調了中央對于金融行業監管的統一領導，并設立國務院金融穩定發展委員會，增強金融監管協調的權威性有效性，強化金融監管的專業性統一性穿透性。四大原則分别爲回歸本源、結構優化、強化監管以及市場導向。 三項任務，主要是對未來5年金融工作定調了三大任務，即服務實體經濟、防控金融風險和深化金融改革。

　　三是基調明确，即防風險。這也與此前中央的多次表态一脈相承。業内普遍認爲，在“穩”字當頭的前提下，強化金融監管、實施穩健的貨币政策、對國有企業和地方政府實行财務硬約束、以及穩步推進金融對外開放，都是爲防範系統性金融風險這一金融工作的“永恒主題”而服務。

本次會議有以下幾個新表述值得關注：

　　金融監管方面

　　堅持問題導向，針對突出問題加強協調，強化綜合監管，突出功能監管和行爲監管。

　　——此次會議确認監管模式爲“功能監管、行爲監管”，這是首次在如此高規格的層面對監管模式的改變進行确認。

　　“增強金融監管協調的權威性有效性，強化金融監管的專業性統一性穿透性，所有金融業務都要納入監管，練就‘火眼金睛’”。

　　——金融監管“三定性”，所有金融業務納入監管不留監管空白。

　　貨币政策

　　堅定執行穩健的貨币政策，處理好穩增長、調結構、控總量的關系。

　　——“控總量”的提法并不常見，這意味着未來貨币政策取向維持不松不緊，而且需要完成相對應的數量目标。

　　國有企業

　　“要把國有企業降杠杆作爲重中之重”。

　　——實體經濟尤其是國有企業去杠杆才是推動金融去杠杆的根本，也是解決我國高杠杆問題的根源。

　　地方政府

　　“各級地方黨委和政府要樹立正确政績觀，嚴控地方政府債務增量，終身問責，倒查責任”。

　　——這标志着中央對于地方政府債務監管問題“一錘定音”，首次提到終身問責的說法，更是表明了中央控制地方政府債務問題的決心。

　　“地方政府要在堅持金融管理主要是中央事權的前提下，按照中央統一規則，強化屬地風險處置責任”。

　　——意味着未來地方政府不得再審批金融類機構；同時處置金融風險時要接受中央統一領導、部署，在處置風險過程中，地方政府必須配合，不得推卸責任。

　　金融機構

　　對國有金融機構，“推動國有大銀行戰略轉型”、“黨的領導要與國有金融機構公司法人治理相結合”。

　　——國有大行戰略轉型是新提法，但在會議中并沒有具體展開，未來可能會有具體措施，值得期待。

　　對中小金融機構，“大力發展中小金融機構”、“發展中小銀行和民營金融機構”。

　　——讓市場發揮在金融資源配置中的決定性作用。

　　以下是對本次會議的詳細解讀，将從防範風險、加強監管、服務實體經濟、資本市場發展和強化地方财政硬約束五個方面深度解讀：

　　1、全方位防風險措施浮出水面 

　　根據對第五次全國金融工作會議新聞通稿的詞頻統計，風險和監管是最爲高頻的詞彙，分别出現了31次和28次，這也從側面反映了防控金融風險和加強金融監管是會議的主要議題。

　　雖然說市場普遍認爲，本次會議的内容并沒有超預期，但仍有一些細節值得關注。在防控金融風險方面，國務院發展研究中心金融研究所副所長陳道富對券商中國記者表示，從新聞通稿看，高層已經形成了一整套對防控金融風險、維護金融穩定的系統性措施，按照回歸本源、各歸其位、多措并舉的原則進行。

　　具體來說，陳道富稱，首先，本次會議雖然談防範系統性金融風險，但并未僅局限于金融風險，而是同時要求防控實體經濟和金融領域風險并舉，特别是找到了國有企業高杠杆和地方政府債務、“僵屍企業”等系統性金融風險的根源。要求“把國有企業降杠杆作爲重中之重，抓好處置”僵屍企業“工作”、“嚴控地方政府債務增量，終身問責，倒查責任”，将對國有企業和地方政府形成有力的硬約束。

　　其次，會議也強調金融機構作爲微觀主體及時進行風險處置的重要性和責任，要求金融機構“完善風險管理框架，真實披露和及時處置風險資産”，将金融機構和金融業務的風險實現及早處置。

　　第三，防範金融風險除了微觀主體及早處置自身風險外，也強調監管部門落實主體責任，要求監管各歸其位、各司其責，并實現嚴格的監管問責，形成“有風險沒有及時發現就是失職、發現風險沒有及時提示和處置就是渎職”的嚴肅監管氛圍。與此同時，明确地方政府與中央在防範和處置金融風險的職責，即處置金融風險時要接受中央統一領導、部署，但“強化屬地風險處置責任”意味着在處置風險過程中，地方政府必須配合，不得推卸責任。

　　此外，加強宏觀層面的統一領導和審慎管理，強調黨中央對金融工作集中統一領導，在國務院層面設立金融穩定發展委員會，并強化央行宏觀審慎管理和系統性風險防範職責。

　　“會議從風險根源出發，從微觀主體的業務層面、黨政體系的治理層面對防範金融風險做了系統性部署和規劃，強調各歸其位、各司其職。”陳道富稱。

　　值得注意的是，防範金融風險也需要穩健貨币政策的配合，會議要求“堅定執行穩健的貨币政策，處理好穩增長、調結構、控總量的關系”，其中“控總量”的提法并不常見，對此，中金公司分析師陳健恒稱，貨币政策目前仍以穩爲主，“不松不緊”是總基調，“控總量”意味着将對金融總量增長有所約束。

　　2、強化監管不留“死角” 

　　防範金融風險的一項重要舉措就是強化監管，這也被直接列入未來金融工作的四大原則之一。本次會議不僅強調“加強功能監管，更加重視行爲監管”，還設立國務院穩定發展委員會；并确定監管“三性”，要求“強化金融監管的專業性統一性穿透性，所有金融業務都要納入監管，練就‘火眼金睛’，及時有效識别和化解風險，整治金融亂象”。

　　業内普遍認爲，從本次會議精神來看，未來金融監管隻會更加嚴格，放松可能性不大，未來監管套利有望得到有效遏制，有助于解決混業經營條件下金融創新産品的監管歸屬問題。

　　九州證券全球首席經濟學家鄧海清稱，此次會議确認監管模式爲“功能監管、行爲監管”，這是首次在如此高規格的層面對監管模式的改變進行确認，标志着“機構監管”将成爲過去式，這是監管模式的重大轉變，這意味着“一行三會”監管對象必然将出現交叉，監管真空、監管套利等一直存在的監管問題有可能得到根本改善。

　　中國金融40人論壇(CF40)高級研究員管濤對記者表示，未來的監管模式就是在加強監管協調的基礎上，按照功能監管、行爲監管對所有金融業務先摸清風險底數，再全部納入監管範圍内。

　　國務院金融穩定發展委員會的設立是本次會議最爲關注的一項議題，其目的是爲了加強監管協調。管濤稱，國務院金融穩定發展委員會與之前高層對于金融監管方面提出的要求一脈相承。這樣一個在國務院層面設立的層次高于“一行三會”的委員會，是在分業監管不變的情況下，保證有一個高級别、具有權威性的機制安排來統籌金融監管和發展問題，更加有利于防範和化解金融風險。

　　“這将是一個由國務院領導，一行三會、外彙局、發改委、财政部等部門參與的協調機制，增強金融監管協調的權威性有效性。之所以叫穩定發展委員會，說明維護金融穩定的同時，也強調金融的改革和發展，但當務之急更會着眼于防範金融風險、維護金融穩定。”管濤稱。

　　3、金融來往的本質就是實體經濟的需要 

　　在本次全國金融工作會議上，中共中央總書記、國家主席、中央軍委主席習近平強調，金融是實體經濟的血脈，爲實體經濟服務是金融的天職，是金融的宗旨，也是防範金融風險的根本舉措。

　　過去幾年金融體系中最大的問題就是資金的“脫實向虛”，央行相對寬松的貨币政策原意是解決實體經濟“融資難，融資貴”的問題，但流動性并沒有進入實體經濟，反而在虛拟經濟中空轉，推動資産價格一路飙升，市場上甚至一度出現資産荒。

　　本次會議上，黨中央和國務院提出了三大任務：服務實體經濟、防控金融風險、深化金融改革。從順序上來看，服務實體放在了第一個。

　　習近平強調，回歸本源，服從服務于經濟社會發展。金融要把爲實體經濟服務作爲出發點和落腳點，全面提升服務效率和水平，把更多金融資源配置到經濟社會發展的重點領域和薄弱環節，更好滿足人民群衆和實體經濟多樣化的金融需求。

　　“金融來往的本質就是實體經濟的需要，這次提出回歸本源，是不忘初心。”證券時報專家委員會委員、國家統計局中國經濟景氣監測中心副主任潘建成接受記者采訪時表示，金融業通過服務實體經濟來獲得自身的發展，才是根本。如若脫離了服務實體經濟的本質，也就背離了金融爲實體經濟發展的初心。究其“脫實向虛”的原因，主要爲短期利益的驅使，不利于長期發展。

　　潘建成指出，這種“脫實向虛”的改變是系統性工程，而且過程長期且艱難，但必須回到服務實體經濟的初心。首先，實體企業必須回歸主業，不要過渡追求短期利益去炒房、做私募，企業的創新發展的過程是長期艱苦的，必須堅持。其次，監管部門監督引導，推動金融回歸服務實體經濟，确保引導社會資金“脫虛向實”。

　　習近平還強調，要貫徹新發展理念，樹立質量優先、效率至上的理念，更加注重供給側的存量重組、增量優化、動能轉換。要把發展直接融資放在重要位置，形成融資功能完備、基礎制度紮實、市場監管有效、投資者合法權益得到有效保護的多層次資本市場體系。要改善間接融資結構，推動國有大銀行戰略轉型，發展中小銀行和民營金融機構。

　　下一步，要爲實體經濟發展創造良好的金融環境，金融業尤其是銀行業要促進“脫實向虛”的資金歸位，更多投向實體經濟，改善和加大實體企業的金融供給，進一步緩解的實體企業 “融資難”問題

　　4、提高直接融資比重是關鍵 

　　剛剛閉幕的全國金融工作會議定調了未來五年資本市場的發展方向，會議不僅提到要把發展直接融資放在重要位置，形成融資功能完備、基礎制度紮實、市場監管有效、投資者合法權益得到有效保護的多層次資本市場體系，還指出要增強資本市場服務實體經濟功能，積極有序發展股權融資，提高直接融資比重。

　　東方證券首席經濟學家邵宇認爲，全國金融工作會議上傳遞出的這些高層聲音，意味着未來資本市場要投入更多的資源到實體企業中。

　　國務院發展研究中心金融研究所副所長陳道富稱，會議對金融服務實體經濟提出了四方面渠道，即直接融資、間接融資、保險業和普惠金融。其中，直接融資排在第一位置，突出了其重要性，并對未來直接融資的發展提出了明确的定位，這也是未來發展和完善多層次資本市場的戰略方向，即“融資功能完備、基礎制度紮實、市場監管有效、投資者合法權益得到有效保護”。

　　“下一步資本市場的監管政策也會在上述幾個方面展開。”陳道富指出，具體來看，會進一步優化資本市場基礎制度的建設，如完善IPO、退市政策；加強對内幕交易、市場操作等市場行爲的監管；突出對投資者，尤其是中小投資者權益的保護。

　　今年上半年以來，資本市場保持IPO的常态化發行，适時的根據市場情況調整了IPO的發行節奏和規模，同時，監管層還加強了并購重組監管，完善了再融資政策，規範大股東減持，多項措施并舉引導資金進入實體經濟，避免脫實向虛，防範金融風險。

　　邵宇預計未來監管層還将保持一定的IPO發行力度，另外，服務實體經濟也需要好的公司，也意味着未來監管可能會更加強調上市公司的質量，目前監管強調實質性的并購重組及資産優化，并嚴厲打擊忽悠式重組等，将在一定程度上利于優質公司發展，并有利于産業集中度的提升。

　　此外，會議還提到，要積極穩妥推動金融業對外開放，建立完善有利于保護金融消費者權益、有利于增強金融有序競争、有利于防範金融風險的機制。要推進“一帶一路”建設金融創新，搞好相關制度設計。

　　這将有利于改善A股和國際市場的相互影響關系，是推動A股全球定價力量的體現，今年以來，A股的開放所帶來的全球定價力量已初露端倪。先有A股納入MSCI，後有交易所與“一帶一路”沿線國家開展合作。業内人士指出，下一步，資本市場将進一步完善QFII、RQFII制度，鼓勵從事長期投資的機構投資者投資中國市場，鼓勵符合條件的沿線國家企業發行熊貓債，改革境内企業境外發行上市制度，積極推動原油期貨國際交易平台早日挂牌交易，穩步推進商品期貨市場對外開放，不斷提升中國資本市場的國際化水平。

　　5、嚴防地方債務風險，違規舉債将被終身問責 

　　本次召開的全國金融工作會議上，中共中央總書記、國家主席、中央軍委主席習近平指出“各級地方黨委和政府要樹立正确政績觀，嚴控地方政府債務增量，終身問責，倒查責任”。這标志着中央對于地方政府債務監管問題“一錘定音”，首次提到終身問責的說法，更是表明了中央控制地方政府債務問題的決心。

　　2016年年底至今，财政部針對地方政府和PPP融資問題，陸續下發了多份文件，這些文件是43 号文規範地方政府融資體系在法律法規以及權威性、執行力層面的進一步強化。明确指出地方政府債務領域出現了一些新的問題，包括個别地區債務率超出警戒标準、違法違規融資擔保、政府和社會資本合作項目存在不規範現象等；并強調建立預警和處置機制以提前防範風險，重申地方政府不得以地方政府債券以外的形式違規融資或擔保。強調政府債務不得通過企業舉借，企業債務不得推給政府償還，切實做到誰借誰還、風險自擔。

　　一位監管人士告訴記者，從本次金融工作會議來看，與年初至今财政部系列規範文件、加大對地方政府違規舉債的曝光及處罰力度的監管行爲一脈相承，“終身問責”更顯示了有關部門對規範地方政府融資行爲的決心與力度。

　　“會議釋放了明确的信号，将要嚴查違規，嚴控地方政府債務風險。對過去不規範的做法，比如不符合法律法規要求，會增加金融風險，打擦邊球的這些現象，不利于金融風險防範和化解的，将進一步加強監管。” 上述監管人士告訴記者，這次的會議強調地方政府對地方債務風險的責任，是對過去地方政府的職責進一步強化。

　　中央财經大學中國公共财政與政策研究院院長喬寶雲認爲，部分地方官員爲追求短期政績而漠視關于地方政府舉債的法律法規，還往往把責任轉移到繼任者。終身追責，倒查責任，是在鼓勵、引導地方政府在合法合規的基礎和前提下幹出政績，搞好工作。

　　“會議要求嚴控債務增量，體現了加強中央管控，收放結合，處置地方政府的債務風險的政策思路。” 中信證券明明研究團隊表示，我國政府狹義債務率雖然不高，但是廣義債務率較高，尤其是地方政府的隐性債務負擔較重，所以一方面關于地方政府違規舉債的敲打措施不斷湧現，相關省市包括浙江、湖北、黑龍江、北京、四川、山東等地，另一方面各個省市也相繼出台應對83号文規定的政策，如廣東發布《政府性債務風險應急處置預案》建立領導小組和風險預警機制，天津發布《加強政府性債務風險防控工作方案的通知》建立政府債務“借，用，還”全過程管理機制，此外湖南、江蘇、重慶、貴州、浙江、雲南等地也出台相關政策防控政府債務風險。

　　根據财政部披露的數據顯示，今年上半年，各地共發行地方政府債券(以下簡稱地方債)1.86萬億元，與去年同期發行量(3.58萬億元)相比減少1.72萬億元。

　　财政部國庫司巡視員婁洪告訴記者，今年上半年地方政府債券發行量比去年同期下降較多的主要原因是，經過前兩年置換債券大規模發行(2015年、2016年置換債券分别發行3.2萬億元、4.9萬億元)後，2017年及以後年度剩餘的地方政府未置換存量債務将大量減少，今年置換債券預計發行規模較去年明顯下降。此外，上半年地方債發行規模下降，也與地方财政部門主動調整地方債發行進度和節奏有關。例如，6月下旬，爲加強财政政策與貨币政策的協調配合，積極應對臨近季末可能出現的債券市場流動性趨緊、發行利率偏高等情況，在财政部的指導下，部分地方主動調減了地方債發行規模。

　　婁洪表示，下一步，财政部将繼續指導各地做好地方債發行工作，指導具備條件的地區在深交所發行地方債，推動條件成熟的地區開展地方債續發行業務試點，進一步完善信用評級和信息披露工作，确保順利完成全年地方債發行任務。